Коллеги, добрый день!

Как многие из вас могли заметить, в 2019 г. стратегия отстает от индекса, в этой связи считаем своим долгом указать на основные факторы, которые привели к такой ситуации, и планы на будущее.

В двух словах, отставание связано с резко негативным изменением конъюнктуры на рынках commodities (мы не прогнозируем цены commodities, а отталкиваемся от текущих цен закладывая определенный консерватизм), недооценкой санкционного эффекта по Русалу, а также неясностью ситуации вокруг Распадской и неожиданно положительными изменениями в дивидендной политике гос. компаний.

Среди плюсов — мы успели распродать КТК и ряд других позиций до отражения ухудшившейся изменившихся рыночных условий в котировках.

Основное падение пришлось на Русал, и оно явилось во многом следствием резко ухудшившейся рыночной конъюнктуры:

Цены на алюминий снизились на 15% относительно 2018;
Цены на электроэнергию в Восточной Cибири выросли на 29% относительно 2018 (хотя цены на электроэнергию в европейской части России так не выросли — рост всего 11%);
Также негативное влияние оказала неспособность компании законтрактовать продажи на 2019 г. в связи с санкциями (мы рассчитываем, что в связи с снятием санкций компания сможет восстановить контрактацию);
Также неопределенность относительно будущего компании определяет нахождение под санкциями бенефициара компании (что может оказывать давление на дивиденды и теоретически вести к рискам национализации компании или продажи с ущемлением интересов миноритариев). В то же время от части это должно митигироваться независимым советом директоров, действующим (в теории) в лучших интересах всех акционеров.

Также мы наблюдаем разнонаправленные движения по Распадской:

С одной стороны, компания торгуется всего EV/EBITDA LTM 2.0x при позитивной конъюнктуре (цены на коксующийся уголь в отличии от энергетического особо не упали — всего -3%) и росте добычи (в первом квартале 2019 компания нарастила добычу на 30%)
В то же время компания приняла решение не распределять дивиденды по итогам 2018 г., анонсировала распределение дивидендов по итогам 1П 2019 г., но размер их неясен;
Также компания вывела займами (по рыночным ставкам) на аффилированные компании около $ 250 млн.;
Собственник увеличивает позицию в Распадской, проводя выкуп акций с рынка по цене 141 рубль (выше текущей цены), что обеспечивает дополнительный downside protection;
Также в перспективе обсуждается сделка объединения Распадской с активами ВЭБ, для чего возможно собственник захочет «показать» высокую капитализацию Распадской

Одновременно с этим цены и на другие ненефтяные сырьевые товары (существенная доля портфеля была в таких компаниях), а некоторые гос. компании стали платить повышенные дивиденды, что привело к росту их котировок и индекса акций в целом (неясно насколько такая ситуация продлится в дальнейшем).

Другие наши идеи

ММК

EV/LTM EBITDA около 3.3x (что ниже чем у других металлургов и исторически для ММК)
Несмотря на падение экспортных цен (цена на холоднокатаный прокат на 11% ниже уровня 2018 г.), успешно переориентировался на внутренний рынок, увеличив долю продаж на внутренний рынок с 79% в 1кв18 до 89% в 1кв19
При этом цены на внутреннем рынке не показывают такого падения как экспортные, по нашим оценкам (исходя из прайс-листов металлургов) в настоящий момент цены на внутреннем рынке на 3% выше чем в 2018 г.

Сургутнефтегаз привилегированные акции

Ожидаемая дивидендная доходность в этом году 19%;
При сохранении конъюнктуры дивидендная доходность в следующем году составит 4%, а последующих годах 9% (при исторической 8%)

Детский Мир

EV/EBITDA 5.9x (примерно на уровне исторического)
Высокая дивидендная доходность около 10%
Like-for-like рост выручки в 1 кв. 2019 г. в России 6.6%
Рост EBITDA (год к году) каждый квартал в 2018 и 1 кв. 2019 г. > 25% за исключением 4 кв. 2018 г. (более низкий рост со слов IR был связан с высоким one-off признанием прибыли в 4 кв. 2017 г.)
Снижающиеся расходы на персонал и аренду как % от выручки
Со слов head of IR, все магазины прибыльны, окупаемость новых магазинов < 2.5 лет
Определенным риском является снижение рождаемости

Также в ближайшее время мы планируем в углубленном режиме проанализировать дополнительные компании, в связи с падающими ценами на commodities, в приоритете компании внутреннего рынка — Киви, ТМК, Тинькофф, Яндекс

Мы ожидаем что в среднесрочной перспективе за счет системы опережающего анализа и прогнозирования финансовых результатов мы сможем получать доходность выше индекса

Приложения

Цена на алюминий, LME, $/t

Цены на электроэнергию, вторая ценовая зона (Сибирь) – Руб / МВТч

Цена на холоднокатаный прокат, Китай, $/т

Данный аналитический обзор не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией, и финансовые инструменты либо операции, упомянутые в данном сообщении, могут не соответствовать Вашему инвестиционному профилю. Определение соответствия финансового инструмента либо операции инвестиционным целям, инвестиционному горизонту и толерантности к риску является задачей инвестора. За возможные убытки инвестора в случае совершения операций, либо инвестирования в финансовые инструменты, упомянутые в данном сообщении, никто, кроме самого инвестора, ответственности не несет.

Предыдущий обзор

Все записи

Следующий обзор