Венчурная идея Селигдар — золотодобытчик 2го эшелона, наращивающий производство высокими темпами и торгующийся по привлекательным мультипликаторам

Исторически компания имела проблемное корпоративное управление и высокий объем операций со связанными сторонами, но в 2019 г. начала платить дивиденды и может быть переоценена если тенденциях сохранится

Хороший органический рост добычи:

• компания ежегодно наращивает добычу примерно на 12% в последние годы

• за 9 месяцев производство выросло на 15% (очень много в сравнении с другими компаниями)

Текущая конъюнктура: привлекательная, цены на золото на 17% выше LTM, курс доллара всего на 6% ниже LTM

Также золото в целом является защитным активом, в случае кризисных явлений золотодобывающие компании падают как правило существенно меньше относительно других

Недооценка по мультипликаторам: компания торгуется по EV/EBITDA LTM 4.7x (для сравнения – другие золотодобытчики по мультипликатору выше 7x)

Валютная составляющая: экономика компании на 100% долларовая

Корпоративное управление: исторически негативное: компания не платила дивиденды, а также проводила операции со связанными сторонами в том числе в виде займов и приобретения активов у связанных сторон оценочно на непривлекательных условиях

Вместе с этим c 2019 компания начала платить дивиденды – приняла решение на базе принятой див. политики о выплате дивидендов за 3 кв. в размере 0.78 руб. или 6% от текущей цены; на аннуализированном уровне это соответствует 8% от текущей цены. С учетом роста производства, долларовой экономики, это является отличным уровнем для золотодобывающей компании и в целом говорит о нацеленности менеджмента на рост дивидендных выплат (у Полюса например див. доходность 4% и добыча растет меньше – примерно на 7% в среднем в последние годы)

Потенциал роста: c учетом относительно высокой долговой нагрузки, в случае если бы компания показала высокие стандарты корп. управления/повысила прозрачность, она могла бы достичь уже реализованный в других золотодобытчиках мультипликатор 6x (повышенный мультипликатор применяется в связи с 100% экспортностью компании и высокими темпами роста добычи) upside цены акции компании может составить около 97%; для целей нашего анализа мы закладываем существенно ниже целевой потенциал с учетом текущего негативного корп. управления и выходим на целевой потенциал около 5.5x, что определяет upside цены 44-64% (в зависимости от метода учета прив. акций)

Динамика цены акций:

Цена акции пошла в рост, но находится примерно на уровне максимумов 2018 и 2017 г. (в то время как объемы производства и цены на золото выросли, + компания приняла див. политику)

На наш взгляд, компания сохраняет существенный потенциал для дальнейшего роста в случае если будет придерживаться принципов корп. управления

Дополнительные минусы / риски:

• компания также развивает оловянный бизнес, который в моменте представляется менее привлекательным, но в который могут направляться доходы от золотого бизнеса
• низкая ликвидность торгов
• непрозрачная структура владения компанией

Компания относится к идеям с повышенными рисками, мы планируем ограничить долю владения в ней и внимательно следить за дальнейшим развитием качества корп. управления